新“國九條”即將迎來落地兩周年。兩年來，在新“國九條”的指引下，伴隨著一系列改革舉措落地，資本市場的投融資生態(tài)發(fā)生了根本性變化，市場回報水平和上市公司質(zhì)量明顯提升，市場韌性和抗風(fēng)險能力不斷增強(qiáng)，正邁向高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵階段。

“1+N”政策體系落地見效

2024年4月，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（即新“國九條”），提出打造安全、規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場。圍繞新“國九條”描繪的改革藍(lán)圖，兩年來，資本市場推出了一系列改革舉措，“1+N”（“1”即新“國九條”本身，“N”即若干配套制度規(guī)則）政策體系已經(jīng)成型。

在融資端，《資本市場服務(wù)科技企業(yè)高水平發(fā)展的十六項措施》、“科創(chuàng)板八條”“并購六條”、科創(chuàng)板“1+6”等改革舉措相繼出臺，資本市場服務(wù)科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展能力顯著躍升。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，按照網(wǎng)上發(fā)行日期計算，2024年4月12日至2026年4月7日，全市場（含北交所）共計有221家企業(yè)完成IPO發(fā)行，共計募集資金2081.67億元，其中，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板IPO數(shù)量達(dá)到102家，募資規(guī)模達(dá)到1060.30億元，占比過半。

在投資端，《關(guān)于推動中長期資金入市的指導(dǎo)意見》《關(guān)于推動中長期資金入市工作的實(shí)施方案》《推動公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動方案》等一系列改革舉措相繼落地，著力推動中長期資金入市，增強(qiáng)資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性。來自證監(jiān)會的數(shù)據(jù)顯示，截至2025年年末，各類中長期資金合計持有A股流通市值約23萬億元，權(quán)益類基金規(guī)模則增長至11萬億元左右。

在交易端，《證券市場程序化交易管理規(guī)定（試行）》等政策相繼出臺，保障了市場的公平公正。此外，《上市公司治理準(zhǔn)則》《關(guān)于加強(qiáng)上市證券公司監(jiān)管的規(guī)定》《關(guān)于進(jìn)一步做好資本市場財務(wù)造假綜合懲防工作的意見》等一系列旨在強(qiáng)化監(jiān)管、促進(jìn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的舉措也相繼落地。

從市場交易數(shù)據(jù)看，近兩年來，A股市場活躍度明顯上升。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，自2024年4月12日以來的480個交易日中，A股市場日均成交規(guī)模穩(wěn)步上升，達(dá)到1.61萬億元，較2023年全年的日均成交規(guī)模（8772.29億元）上升83%。融資融券規(guī)模則從1.4萬億元上升至目前的2.58萬億元。

從“重融資”到“重回報”

伴隨改革持續(xù)推進(jìn)，資本市場的生態(tài)環(huán)境也發(fā)生了根本性變化，其中表現(xiàn)最為突出的，是市場的回報水平大幅提升，過去廣受詬病的“重融資、輕回報”現(xiàn)象得到了徹底扭轉(zhuǎn)。

Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2024年全市場分紅達(dá)到2.4萬億元，上市公司回購規(guī)模達(dá)到1476億元；2025年全市場分紅達(dá)到2.55萬億元，上市公司回購規(guī)模達(dá)到1427億元。兩年間，A股市場分紅回購總規(guī)模達(dá)到5.24萬億元。同期，A股市場股權(quán)融資規(guī)模合計為1.39萬億元，其中IPO融資1971億元。

“這兩年的市場變化可以用一句話總結(jié)：A股開始從‘融資市’向‘回報市’轉(zhuǎn)變。”中國市場學(xué)會金融委員付立春對記者表示，以前企業(yè)從股市拿錢多，現(xiàn)在分紅回購5萬多億元，更多的是回饋投資者。與此同時，資金邏輯也發(fā)生了變化，不再只是炒概念、打短線，而是更看重分紅、現(xiàn)金流等“真金白銀”。簡單而言，市場開始算賬了——企業(yè)賺了多少錢、愿不愿意分，比講故事更重要。

南開大學(xué)金融發(fā)展研究院院長田利輝也對記者表示，這兩年，A股市場的根本變化是從“重融資輕回報”轉(zhuǎn)向“融資與回報并重、回報反哺融資”。過去A股長期是企業(yè)單向“抽水”，如今分紅回購超5萬億元、融資1.4萬億元，這意味著市場已從“融資市”轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;投資市”。股東回報首次系統(tǒng)性超越融資規(guī)模，投資者從“輸血者”變?yōu)?ldquo;受益者”。這一反轉(zhuǎn)倒逼上市公司必須用真金白銀贏得市場信任，同時吸引中長期資金持續(xù)流入，形成“回報增-信心強(qiáng)-資金入”的正向循環(huán)，市場生態(tài)根基由此重塑。當(dāng)資本回報成為定價錨點(diǎn)，A股正從博弈籌碼回歸資產(chǎn)本質(zhì)，長期資金入場通道由此打開。

上市公司質(zhì)量不斷提升

上市公司是資本市場的基石。新“國九條”提出了嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)、強(qiáng)化上市公司持續(xù)監(jiān)管、加大退市監(jiān)管力度等一系列針對上市公司的改革要求。兩年來，伴隨著改革的推進(jìn)，上市公司質(zhì)量得到明顯提升，A股市場可投資性逐漸增強(qiáng)。

田利輝表示，從上市公司結(jié)構(gòu)和質(zhì)量看，近兩年的變化集中體現(xiàn)為“入口更優(yōu)、出口更暢、存量大洗牌”。在入口端，上市企業(yè)“含科量”大幅提升，電子行業(yè)市值躍居第一。在出口端，退市公司數(shù)量創(chuàng)歷史新高且主動退市常態(tài)化，“退市不免責(zé)”形成有力威懾。劣質(zhì)公司加速出清，優(yōu)質(zhì)公司成為市場主角，市場從魚龍混雜走向優(yōu)勝劣汰，上市公司整體質(zhì)量正在發(fā)生質(zhì)的躍升。市場“存量優(yōu)化、增量提質(zhì)”的雙重變革有效推動上市公司結(jié)構(gòu)向硬科技、綠色低碳、先進(jìn)制造傾斜，資本市場服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力的樞紐功能顯著增強(qiáng)，A股資產(chǎn)質(zhì)量的整體性躍升可期。

中國上市公司協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，2025年，A股科技驅(qū)動型行業(yè)市值增幅較大，以制造業(yè)、科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)為代表的高新技術(shù)企業(yè)市值變化最突出，總市值較年初分別增長33.3%和32.1%，占A股市值的比重分別增加4.2個百分點(diǎn)和0.1個百分點(diǎn)。Wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)則顯示，2024年以來，全市場退市公司數(shù)量已經(jīng)達(dá)到91家。

付立春表示，從上市公司結(jié)構(gòu)看，這兩年確實(shí)在“去雜質(zhì)、提質(zhì)量”。一方面，嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)口，“帶病闖關(guān)”越來越難；另一方面，退市開始常態(tài)化，殼資源價值逐步消退，績差企業(yè)持續(xù)出清。以往，市場“只進(jìn)不出”；如今，實(shí)現(xiàn)“優(yōu)勝劣汰”。疊加監(jiān)管趨嚴(yán)，上市不再是企業(yè)的終點(diǎn)，而是持續(xù)考核的起點(diǎn)。整體來看，A股市場上市公司正在從“拼數(shù)量”轉(zhuǎn)向“拼質(zhì)量”。

前海開源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊德龍也對記者表示，從投資環(huán)境看，A股市場已經(jīng)發(fā)生了重大變化，正在從偏重融資轉(zhuǎn)向投融資平衡發(fā)展，這是A股市場投融資綜合改革的重要成果。從上市公司質(zhì)量看，更多代表新質(zhì)生產(chǎn)力的企業(yè)登陸資本市場，績差企業(yè)則通過嚴(yán)格退市退出了市場，實(shí)現(xiàn)了優(yōu)勝劣汰。