經濟觀察報 劉曉林/文 格力電器董事長董明珠的執著和豪邁再次讓國人驚嘆。為了達成進入新能源汽車業的目的，在力主格力收購珠海銀隆新能源有限公司（簡稱銀隆新能源）失敗后，被網友稱之為“董小姐”的董明珠毅然決然的以個人名義入股銀隆，奉上所有家產的同時，還以個人商譽獲得王健林、劉強東等朋友圈大咖的追投。

但違背常規的是，這場稱得上是商界一段佳話的事件至今仍無官方聲明。銀隆煞費心思組織的所謂“中國制造業高峰論壇”不過是用來證明董明珠決策英明性的“銀隆價值分析大會”，既沒有公開的現場簽約儀式，也沒有提前告知到場媒體這場投資的存在。唯一的消息來自于中集集團發給寥寥幾家媒體的新聞稿中：中集集團、大連萬達集團、董明珠個人、北京燕趙匯金國際投資公司、江蘇京東邦能投資管理有限公司等5家企業和個人與珠海銀隆簽署增資協議，共同增資30億，獲得珠海銀隆22.388%的股權。

而隨著王健林“5億元小投資”的曝光，董明珠投入了全部10億元身家的消息也開始傳播。這10億元的推測很大程度來自于格力收購銀隆方案中披露的董明珠個人認購額。顯然10億還是那個10億元，董明珠只是換了種方式投向銀隆。

但這一次，董明珠超出常規的以自然人入股銀隆的投資邏輯帶來的，是對這場不透明交易的諸多疑惑，以及對銀隆技術價值的質疑。投資界的觀點普遍認為，雖然董明珠對新能源的前景預測沒有問題，雖然董明珠將其反對者斥為“鼠目寸光”，但這確實是一場風險投資。

必須提醒的是，作為上市公司格力電器的董事長，有些東西不是董明珠想買就能買的。“她的投資可能需要股東會授權、董事會決議，甚至還需要母集團和國資委的批復”。證券界人士表示。

早已準備好的10億元

在進入電梯離場前，董明珠大手一揮沖記者喊出的“全部！我全部的資產都投了進去”讓外界遐想之余，很快有多個渠道傳來消息：董明珠個人投資約10億元，獲珠海銀隆約7.46%的股權。

在30億的投資中，當天主動披露消息的中集集團只出了2億元，占比約為1.5%。加上王健林在會后接受采訪時透露的5億元，以及外界所傳的投資額少于王健林的劉強東的投資額預估，還有約20億的投資沒有著落。

事實上，10億元并非臆測，甚至可能是董明珠的最低投資額。早在今年8月格力披露收購銀隆的方案時，董明珠就已經做好了將10億個人資產用在銀隆身上的決定。按照該方案，格力電器擬以130億的價格收購新能源汽車公司珠海銀隆。同時，向包括員工持股計劃在內的8名認購對象定向增發6.42億股，募集資金不超過100億元，作為配套資金。在認購的8名高管中，僅董明珠一人就出資9.37億元認購。增發完成后董明珠持股比將從0.74%上升到1.3%，躍居公司第四大股東。

雖然最終的定向增發未能成行，對于董明珠10億資產的來源，業界已經做了多次計算。基本共識是，其主要來源于董明珠手中的格力股權的分紅。在增持之前董明珠已經持有格力4428萬股，占比0.74%。有分析稱，以2015年為例，每股分紅1.5元就是6650萬，根據格力電器歷年的分紅記錄，從2008年至2015年，董明珠可以獲得的分紅約2.08億元，再加上股息，總回報更為可觀。

值得一提的，董明珠對格力股權的增持一直沒有停止，在2009年2月最后一次通過股權激勵將所持格力股權增持至940萬股之后，從2014年3月開始，董明珠開始通過競價交易實施密集的增持行動，在2015年9月一個月內實施了13次增持，股權總數達到4382萬股；2016年1月14日到2月5日不足一個月的時間內，董明珠又實施了9次增持，將其持股額增至4428萬股，最近一次購入格力股票是在2016年9月23日，以21.49的價格增持2萬股，持股額上升至4430萬股。雖然這些增持行動伴隨著防止格力重蹈萬科覆轍的目的，但也確確實實讓董明珠的身家資產不斷提升。以12月19日格力24.16元的收盤價計算，董明珠的持股市值已經超過10個億。據悉，這部分股權均未質押，而一旦進行質押，將輕易為董明珠籌集到其需要的資金。

除了股權的投資收入，董明珠的年薪積累也是其收入的另一大來源。根據格力從2005年開始公開的高管年薪信息可以統計出，過去11年間，董明珠在格力任職期間至少取得3702萬元薪酬。其中2014年最高時達到720萬元。

雖然格力收購銀隆案付之東流，但10億元還是10億元，董明珠只是換了種方式投向了銀隆。這也印證了此前董小姐再三強調的“格力不做，我一定會做（新能源汽車業）”的宣言。

銀隆價值爭議

“我愿意拿我所有的資產投入到銀隆里面去，因為我看到它是未來對我們中國制造將起到成為中國制造強國之夢的一條必經之路”，盡管董明珠多次公開宣稱銀隆寄托了她中國制造的強國情懷。但在其一擲十億后，一場關于銀隆價值的爭議已經開始。這場爭議首先聚焦在銀隆鈦酸鋰電池技術的先進性上。

鈦酸鋰電池一般是指由鈦酸鋰做負極的動力鋰或儲能電池。與其他類型的動力電池相比，鈦酸鋰電池的優缺點都十分明顯。優點是安全穩定性好、快充性能優異、循環壽命長等，因此多用于電動公交項目。12月19日人民大會堂“銀隆投資論壇”的參會人員就是坐著銀隆打造的“北京牌”電動觀光車抵達會場的。

鈦酸鋰電池的缺點是能量密度低和成本高。“鈦酸鋰電池的能量密度不到磷酸鐵鋰電池的一半，其鋰元素的利用率也不到磷酸鐵鋰電池的一半，這不僅造成了鋰資源的嚴重浪費，也導致鈦酸鋰電池物料成本居高不下。此外，鈦的成本較高，鈦酸鋰工藝等問題也亟需解決。目前三元-鈦酸鋰電池的成本大約是三元-石墨電池的2-3倍，高昂的成本限制了鈦酸鋰電池裝車時的用量，這是該技術路線的客觀短板。”電池中國網相關人對記者表示。

更重要的是，無論是動力電池十三五綱要，還是科技部新能源重大項目規劃中，高能量比都是國家支持的動力電池發展方向。而王健林也公開表示，其5億投資并非投向銀隆的電池，他看重的是儲能業務的前景。

由于比亞迪和寧德時代先后公開表示鈦酸鋰電池不是未來動力電池發展的主流方向，業界開始質疑銀隆電池技術的先進性。鑒于此，在人民大會堂熱鬧散場后的一周后，珠海銀隆方面開始向媒體廣泛發送標題為《主流豈是評判動力電池的唯一標準》的反擊文章，稱“鈦酸鋰電池能實現3萬次循環，是普通鋰電池的三倍，擁有30年使用壽命”。目前特斯拉的電池是700次循環壽命。在珠海銀隆董事長魏銀倉的演講中，特斯拉起火也成為證明鈦酸鋰電池優越性的有利例證。不過，一位不愿透露姓名的電池專家認為，這些只是實驗推斷，并沒有實際應用中的數據支持。

而針對能量密度低的短板，該文稱銀隆研發的第四代高能量密度鈦酸鋰電池相比上一代成本下降了40%，能量密度提高了60%。并呼吁給科技一些時間。

對于銀隆電池是否適用于乘用車，魏銀倉曾表示，“銀隆不急于做乘用車，先把公交車、運輸車做扎實。”但是，無論是魏銀倉還是董明珠，都沒有否認造新能源乘用車是銀隆的主要目標。

更為敏感的是，隨著董明珠和王健林的入股，銀隆即將IPO的傳言也再度傳來，造電動乘用車被認為是IPO的重要融資宣傳點。這也成為業界對銀隆電池技術前景產生質疑的重要催化劑之一。

董明珠的投資再次引發的還有對銀隆的股東構成和市值波動的疑惑。公開資料顯示，2011年7月，魏銀倉以3.25億元收購了美國奧鈦納米科技有限公司53.6%的股權，2013年，珠海銀隆開始量產鈦酸鋰電池。從2015年底到2016年初，包括北巴傳媒、眾業達新能源，以及中信證券、華融資產、東方資產、陽光保險、北京公交等20家品牌企業相繼注資銀隆，導致其股東構成極為分散。

“這些企業絕大部分都不是從事新能源產業的機構，他們根據什么來確定銀隆公司的技術是未來發展的方向？特別是北京公交集團，作為銀隆公司產品的主要購買者，他們參股這家公司，還指定采購銀隆公司產品，這是典型的關聯交易案件。”上述行業專家表示。

在董明珠幾乎是“斗氣”的投資行為下，銀隆市值的波動同樣引發關注。銀隆之前在格力電器全資收購時估值為130億，而這次董明珠等個人和企業增資30億后估值為134億。也即未增資前老股東市值降到104億，相比之前降低26億。對此，上海靈瑣資產管理有限公司董事長奚正劍指出，之前為全資控股型收購，這次為戰略性增資。“之前為全資控股式收購，有股權溢價很正常。而這次為戰略性增資，且以現金入股，相比增發股票有個折扣也正常。此外，董明珠帶來了實力強大的合作伙伴，所以原來股東股權價值有所下降也正常。”因此，銀隆的估值前后有差別，但并不奇怪。

誰的未來？

由于缺少經典的先例，所以董明珠投資的合規性目前仍鮮有探討。對此，奚正劍指出，銀隆與格力電器的現有業務尚無重合，并不涉及競業限制，因此董明珠的個人投資并無違規，除非董明珠此前與珠海國資委、格力有相關限制性的約定或承諾。

果睿投資創始人虞滌新表示，如今董明珠已不再是國有控股的格力集團的董事長，只是上市公司格力電器的董事長。而格力電器中格力集團所持有的股份并不大，還不到20%，不具備足夠的話語權。因此，董明珠的對外投資，完全屬于個人行為，也符合市場的相關規定。

但證券界人士王亞飛對經濟觀察報記者表示，格力集團占股不到20%并不意味著沒有話語權，“有些時候，在央企內部占股比例只有10%的混合所有制企業的小股東，能發揮非常關鍵的作用。”而目前業界普遍認同格力電器是珠海市屬國有企業性質。王亞飛認為，董明珠的投資可能需要股東會授權、董事會決議，甚至還需要母集團和國資委的批復。

與合規性相比，業界更關注的是，董明珠投資銀隆是為了格力，還是作為自己離開格力后的下一個奮斗領域？對這一命題的疑惑表現在，伴隨銀隆即將上市傳來的，是董明珠為退出格力做準備的傳言。

公司治理專家、上海思治管理咨詢有限公司首席合伙人潘躍新也傾向于董明珠會退休專職銀隆。以目前董明珠“我對銀隆的合作和支持絕不停步”的宣言，以及魏銀倉公開表態，“銀隆可以全資交給董明珠管”來看，董明珠不可能僅作為銀隆一個無足輕重的普通股東。但問題在于，格力電器的董事會和股東會不會接受董明珠到其他大型公司擔任總經理，銀隆作為一個估值100多億的大公司，也不會接受董明珠的兼任。“而一旦退休后，作為一個自然人股東，她可以接受銀隆的高管、總經理、董事長等職務，只要其他股東例如王健林等人愿意支持。”

所有這些都只能在董明珠個人入股銀隆后，是否還會著眼于格力未來的表態中尋找答案。顯然，“董小姐”是想到了這一點的。“格力電器的發展也需要電池，因為我們在過去的幾年已經看到了未來的需要，那就是智能”，并稱“電動車的空調誰敢用？銀隆給了我們機會”，這也被認為董明珠入股銀隆的很大原因是為了給格力未來的發展尋找另一個支撐，格力與銀隆在未來必將有業務合作和交集。

顯然，這樣的資本與業務關聯讓格力與銀隆的未來，更讓董小姐的個人權利版圖陡增復雜性。

神秘的第四位買家

就算解除了以上疑惑，這起增資行為仍有一個難解的迷。那就是如果董小姐的10億元投資額做實，那么董明珠、王健林以及中集三方投資總計只有17億元，對銀隆30億元的新增投資中還有13億元的缺口。由于京東劉強東對銀隆的投資中更大成份同樣是對董明珠的友情贊助，與銀隆也主要集中在新能源物流車的購買合作上，而業內人士也表示京東的投資額并未超過王健林，這意味著將有近10億元的投資額由第四位新股東——北京燕趙匯金國際投資公司來承擔。

但是，網上關于北京燕趙匯金國際投資公司（簡稱“燕趙匯金”）的信息幾乎為零，記者查閱企業工商注冊信息發現，這是一家于去年9月14日成立的公司，注冊資本3000萬元，是自然人獨資的有限責任公司，今年4月25日剛獲得營業執照，經營范圍是投資管理、項目管理和資產管理。該公司的法定代表人為劉偉浩，今年4月5日，股東發生變更，由尹立賽等5名自然人變更為現在的董瑞訢，公司性質也由“投資或控股公司”變為“獨資”。關于董瑞訢并無任何公開資料可查詢。

與燕趙匯金唯一的相關信息是另一家名為“北京合益興元科技發展有限公司”的企業，劉偉浩同樣是該公司的法人，同時還是投資人，該公司監事也與燕趙匯金是同一人。該公司在今年3月成立，主要從事技術服務、計算機軟件服務以及廣告業務。

業內人士分析有多種可能性存在，一是擁有雄厚資金背景的北京燕趙匯金確實以私人大金主的身份向銀隆投了約10億；第二是董明珠的投資額高于10億，抑或是劉強東的投資額高于外界猜測。銀隆魏銀倉“銀隆可以全資交給董明珠管”的表態也讓業界預測董明珠的全部資產應該會高于10億元。但也有觀點稱銀隆股比構成極為分散，如果占有5%的北巴傳媒就已經算是大股東，那么董明珠以10億元7.5%的股權獲得較大的話語權也無可厚非。

無論最終水落石出的答案是什么？無論銀隆這艘新船能否按照董明珠預想的方向行駛，這起交易都將成為新能源產業大投資初期的經典樣板。